要點(diǎn)：

●提“質(zhì)”穩(wěn)“量”，GDP增速階段性回調(diào)

●工業(yè)產(chǎn)出反彈加速，高技術(shù)制造業(yè)貢獻(xiàn)提升

●“國(guó)補(bǔ)”政策微調(diào)，消費(fèi)增速震蕩走弱

●政策調(diào)整，投資增速超預(yù)期下降

●拉美、非洲發(fā)力，外貿(mào)增速小幅上行

●“反內(nèi)卷”疊加基數(shù)效應(yīng)，價(jià)格增速小幅上漲

●M1增速持續(xù)加快，流動(dòng)性持續(xù)改善

●展望未來(lái)：政策調(diào)整，“穩(wěn)中求進(jìn)”推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展

內(nèi)容提要

2025年前三季度，GDP同比增長(zhǎng)5.2%，較2024年同期上漲0.4個(gè)百分點(diǎn)。大國(guó)博弈，關(guān)稅制裁與反制裁頻發(fā)，外部環(huán)境進(jìn)一步復(fù)雜多變，外部壓力進(jìn)一步加大，但前三季度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行平穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整繼續(xù)，“穩(wěn)中求進(jìn)”的總體基調(diào)不變，風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇并存，高質(zhì)量發(fā)展推動(dòng)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)快速增長(zhǎng)。

GDP部分：2025年第三季度，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值為354550億元，同比增長(zhǎng)4.8%，較第二季度下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，較2024年同期上漲0.2個(gè)百分點(diǎn)。受“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)”影響，投資需求、工業(yè)生產(chǎn)均全面回調(diào)，2025年三季度GDP增速小幅回調(diào)，但高技術(shù)產(chǎn)業(yè)逆勢(shì)上漲，疊加低基數(shù)效應(yīng)，三季度GDP增速小幅下降，經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

供給端

工業(yè)增加值方面：2025年9月，中國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)6.5%，較8月上升1.3個(gè)百分點(diǎn)，累計(jì)增長(zhǎng)6.2%，持平于8月。這一增速高于市場(chǎng)預(yù)期，創(chuàng)三個(gè)月新高，主要受制造業(yè)訂單改善和政策傳導(dǎo)效應(yīng)推動(dòng)，但較上半年平均水平仍顯波動(dòng)。制造業(yè)和高技術(shù)產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)突出，凸顯中國(guó)工業(yè)向高質(zhì)量轉(zhuǎn)型的韌性。然而，全球需求不確定性和房地產(chǎn)投資持續(xù)低迷對(duì)增長(zhǎng)構(gòu)成制約。

需求端

消費(fèi)方面：2025年9月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)3.0%，較前月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)；前三季度，同比增長(zhǎng)4.5%，較上半年下降0.5個(gè)百分點(diǎn)，“國(guó)補(bǔ)”政策微調(diào)，促消費(fèi)政策效應(yīng)未完全釋放，疊加收入增速依然低位前行，收入、就業(yè)預(yù)期并未明顯改變，整體消費(fèi)額增速仍底部徘徊。

投資方面：2025年1-9月，全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)-0.5%，較1-8月下降1.0個(gè)百分點(diǎn)，政策調(diào)整，投資增速階段性回調(diào)。7月高層多次在重要會(huì)議上強(qiáng)調(diào)“治理企業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)”，釋放“反內(nèi)卷”信號(hào)明顯，政策初期企業(yè)多惜金觀望情緒，抑制企業(yè)擴(kuò)大產(chǎn)能投資的積極性。

出口方面：2025年9月，出口總額3285.7億美元，同比增長(zhǎng)8.3%，較前月上漲3.9個(gè)百分點(diǎn)，本月出口結(jié)構(gòu)變化繼續(xù)，全部出口額增速繼續(xù)震蕩。國(guó)別方面，中國(guó)對(duì)非美國(guó)家出口額增速繼續(xù)震蕩上漲，尤其是對(duì)共建“一帶一路”國(guó)家、非洲、拉丁美洲出口額增速本月大幅上漲；具體出口商品方面，傳統(tǒng)低附加值商品出口加速下降，技術(shù)含量較高商品的出口則繼續(xù)增長(zhǎng)，尤其是對(duì)集成電路、集成電路出口額繼續(xù)高速增長(zhǎng)。

進(jìn)口方面：2025年9月，進(jìn)口總額2381.2億美元，同比增長(zhǎng)7.4%，較前月上漲6.1個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)別結(jié)構(gòu)變化，進(jìn)口額增速窄幅震蕩上行。2025年以來(lái)，中國(guó)與歐盟、日本貿(mào)易往來(lái)增加，較2024年同期，自歐盟、日本進(jìn)口額增速上行明顯。另外，本月自非洲、拉丁美洲進(jìn)口額增速上漲明顯，疊加“一帶一路”繼續(xù)發(fā)力，本月進(jìn)口額增速上行明顯。中國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整依舊，對(duì)傳統(tǒng)大宗商品的需求減少，疊加外部環(huán)境愈發(fā)復(fù)雜，使得進(jìn)口額整體依然相對(duì)低速增長(zhǎng)。

價(jià)格

CPI：2025年9月，CPI同比增長(zhǎng)-0.3%，較前月上漲0.1個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比增長(zhǎng)0.1%，較前月上漲0.1個(gè)百分點(diǎn)，工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格增速上漲是推動(dòng)CPI增速0.1個(gè)百分點(diǎn)上漲的主要因素。供給充足，CPI增速維持低位運(yùn)行，尤其食品價(jià)格下降明顯，是當(dāng)前導(dǎo)致CPI同比負(fù)增長(zhǎng)的主要因素?！胺磧?nèi)卷”效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，部分消費(fèi)工業(yè)品供給過(guò)剩問(wèn)題或有緩解，工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格增速繼續(xù)小幅上行，推動(dòng)非食品價(jià)格增速繼續(xù)上漲。

PPI：2025年9月，PPI同比下降2.3%，降幅較前月收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比增長(zhǎng)0.0%，與前月持平。外部環(huán)境的不確定性、“反內(nèi)卷”優(yōu)化國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序疊加低基數(shù)效應(yīng)，PPI降幅繼續(xù)收窄。

貨幣金融

社會(huì)融資：2025年9月中國(guó)新增社會(huì)融資規(guī)模為35296億元，較2024年9月的37635億元同比減少2339億元，降幅6.2%。這一增量雖高于8月的25693億元，但同比少增反映出季末沖量效應(yīng)有限，融資需求整體偏弱。盡管政府債券發(fā)行持續(xù)高位提供支撐，但信貸需求疲軟和企業(yè)債券融資負(fù)增長(zhǎng)加劇，凸顯信用擴(kuò)張放緩的特點(diǎn)，外部不確定性進(jìn)一步施壓。

人民幣貸款：2025年9月中國(guó)金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款為12900億元，較2024年9月同比減少3000億元，降幅18.9%. 這一變化主要受季末沖量效應(yīng)推動(dòng)，信貸投放加速，但居民貸款疲軟和中長(zhǎng)期貸款放緩導(dǎo)致同比少增，信用擴(kuò)張力度不及預(yù)期。

M2：2025年9月末，狹義貨幣（M1）同比增長(zhǎng)7.2%，較8月上升1.2個(gè)百分點(diǎn)，凸顯企業(yè)活期存款加速增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)活躍度提升加快；廣義貨幣（M2）同比增長(zhǎng)8.4%，較上月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，顯示貨幣供應(yīng)擴(kuò)張放緩但仍穩(wěn)健。M2與M1同比增速差進(jìn)一步收窄至1.2%，較8月下降1.6個(gè)百分點(diǎn)，表明企業(yè)資金流動(dòng)性改善加劇，但投資意愿仍需政策激活。社會(huì)融資規(guī)模存量同比增速為8.7%，較M2增速高0.3個(gè)百分點(diǎn)，反映社融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度略強(qiáng)于M2，但經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能恢復(fù)的結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)依然存在。

正 文

GDP：提“質(zhì)”穩(wěn)“量”，GDP增速階段性回調(diào)

2025年第三季度，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值為354550億元，同比增長(zhǎng)4.8%，較第二季度下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，較2024年同期上漲0.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，第一產(chǎn)業(yè)增加值26889億元，同比增長(zhǎng)4.0%；第二產(chǎn)業(yè)增加值124970億元，增長(zhǎng)4.2%；第三產(chǎn)業(yè)增加值202641億元，增長(zhǎng)5.4%。

主要影響因素方面，第一，政策方向調(diào)整，提“質(zhì)”穩(wěn)“量”，推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展，“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，引導(dǎo)企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出”，投資需求、工業(yè)生產(chǎn)均全面回調(diào)，但高技術(shù)產(chǎn)業(yè)依然逆勢(shì)上漲。1-9月，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)9.6%，較上半年上漲0.1個(gè)百分點(diǎn)。第二，低基數(shù)效應(yīng)，2024年第三季度GDP同比增長(zhǎng)4.6%，是2024年最低值，對(duì)本季度形成明顯的低基數(shù)效應(yīng)。

總體而言，受“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)”影響，投資需求、工業(yè)生產(chǎn)均全面回調(diào)，2025年三季度GDP增速小幅回調(diào)，但高技術(shù)產(chǎn)業(yè)逆勢(shì)上漲，疊加低基數(shù)效應(yīng)，三季度GDP增速小幅下降，經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

工業(yè)增加值部分：工業(yè)產(chǎn)出反彈加速，高技術(shù)制造業(yè)貢獻(xiàn)提升

2025年9月，中國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)6.5%，較8月上升1.3個(gè)百分點(diǎn)，累計(jì)增長(zhǎng)6.2%，持平于8月。這一增速高于市場(chǎng)預(yù)期，創(chuàng)三個(gè)月新高，主要受制造業(yè)訂單改善和政策傳導(dǎo)效應(yīng)推動(dòng)，但較上半年平均水平仍顯波動(dòng)。制造業(yè)和高技術(shù)產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)突出，凸顯中國(guó)工業(yè)向高質(zhì)量轉(zhuǎn)型的韌性。然而，全球需求不確定性和房地產(chǎn)投資持續(xù)低迷對(duì)增長(zhǎng)構(gòu)成制約。

分行業(yè)：制造業(yè)加速，電力增長(zhǎng)低迷

2025年9月采礦業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.4%，高于整體增速。盡管國(guó)際大宗商品價(jià)格波動(dòng)及基建需求支撐煤炭產(chǎn)量，但較8月5.1%上升，反映內(nèi)需回暖敏感度提升，與下游制造業(yè)協(xié)同復(fù)蘇更明顯。 全球供應(yīng)鏈調(diào)整仍施壓中小型企業(yè)。

2025年9月制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)7.3%，高于整體增速，較8月5.7%上升1.6個(gè)百分點(diǎn)。制造業(yè)PMI升至49.8%，較上月上升0.4個(gè)百分點(diǎn)，景氣面擴(kuò)大但仍低于50，新訂單指數(shù)改善推動(dòng)生產(chǎn)活躍度上升。 新能源汽車補(bǔ)貼和家電以舊換新政策提振消費(fèi)，但高溫余波和高基數(shù)效應(yīng)加劇后續(xù)壓力。

2025年9月電力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增加值同比增長(zhǎng)0.6%，低于整體增速，較8月3.8%大幅回落。高溫天氣推升用電需求減弱，洪水影響供電穩(wěn)定性緩解，但原材料價(jià)格波動(dòng)對(duì)成本的壓力較8月加劇。 超長(zhǎng)期特別國(guó)債支持綠色能源項(xiàng)目注入動(dòng)力，但整體增長(zhǎng)低迷。

分經(jīng)濟(jì)類型：股份制活力強(qiáng)勁，外商增速放緩

2025年9月國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.5%，持平于整體增速。國(guó)企基建優(yōu)勢(shì)結(jié)合專項(xiàng)債發(fā)行穩(wěn)健，但較8月5.3%上升，市場(chǎng)化釋放不足更顯，天氣拖累上下游業(yè)務(wù)緩解。

2025年9月股份制企業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.8%，高于整體增速，較8月6.4%上升0.4個(gè)百分點(diǎn)。其制造業(yè)響應(yīng)能力強(qiáng)，央行降準(zhǔn)流動(dòng)性釋放更有效，但原材料波動(dòng)挑戰(zhàn)較8月減弱。

2025年9月外商及港澳臺(tái)投資企業(yè)增加值同比增長(zhǎng)5.8%，低于整體增速，較8月2.6%上升3.2個(gè)百分點(diǎn)。9月出口增長(zhǎng)加速于8月，美元走強(qiáng)和地緣緊張抑制需求緩解，但全球融資成本上升仍施壓。

2025年9月私營(yíng)企業(yè)增加值同比增長(zhǎng)4.6%，低于整體增速，較8月4.9%下降0.3個(gè)百分點(diǎn)。消費(fèi)導(dǎo)向領(lǐng)域靈活性強(qiáng)，促消費(fèi)政策支撐，但出口趕單效應(yīng)較8月增強(qiáng)，成本壓力加重。

此外，高技術(shù)制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)10.3%，較8月9.3%上升1個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)率升至整體的28%，顯著高于總體增速，展現(xiàn)創(chuàng)新動(dòng)能更強(qiáng)。新能源汽車和高端裝備突出，央行再貸款降低成本，財(cái)政研發(fā)投入助力升級(jí)。 然而，全球融資成本上升削弱出口更甚于8月，極端天氣對(duì)成本管理要求更高。

消費(fèi)部分：“國(guó)補(bǔ)”政策微調(diào)，消費(fèi)增速震蕩走弱

2025年9月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)3.0%，較前月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)；前三季度，同比增長(zhǎng)4.5%，較上半年下降0.5個(gè)百分點(diǎn)，“國(guó)補(bǔ)”政策微調(diào)，促消費(fèi)政策效應(yīng)未完全釋放，疊加收入增速依然低位前行，收入、就業(yè)預(yù)期并未明顯改變，整體消費(fèi)額增速仍底部徘徊。

從具體消費(fèi)品類型來(lái)看，下半年國(guó)補(bǔ)政策微調(diào)，部分地區(qū)第二批國(guó)補(bǔ)尚未啟動(dòng)，導(dǎo)致前期受“兩新”政策推動(dòng)的消費(fèi)額增速出現(xiàn)回調(diào)。1-9月，家用電器和音像器材類、文化辦公用品類、通訊器材類等消費(fèi)額分別上漲25.3、19.9、20.5，分別較上半年下降5.4、5.5、3.6個(gè)百分點(diǎn)。與之相對(duì)，未納入政策推動(dòng)范圍內(nèi)的服裝鞋帽針紡織品類、化妝品類、日用品等消費(fèi)額增速波動(dòng)幅度較小，且部分消費(fèi)品消費(fèi)額增速不降反升。與上半年相比，1-9月服裝鞋帽針織品類、化妝品類、日用品類消費(fèi)額增速分別上漲0.0、1.0、0.1個(gè)百分點(diǎn)。

與8月相比，9月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，這也主要受“國(guó)補(bǔ)”政策效應(yīng)未完全釋放疊加去年同期高基數(shù)效應(yīng)導(dǎo)致。2024年9月，受促消費(fèi)政策推動(dòng)，家用電器和音像器材類、文化辦公用品類消費(fèi)額增速大幅上漲，對(duì)本月形成高基數(shù)效應(yīng)，疊加本月“國(guó)補(bǔ)”政策效應(yīng)并未完全釋放，導(dǎo)致消費(fèi)額增速分別下降11.0、8.0個(gè)百分點(diǎn)。

與歷史數(shù)據(jù)相比，當(dāng)前消費(fèi)額增速依然位于底部，影響消費(fèi)上漲的根本因素依然是穩(wěn)定的收入、就業(yè)預(yù)期。2025年前三季度，全國(guó)居民人均可支配收入同比增長(zhǎng)5.1%，較上半年下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，較一季度下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，低于2019年同期3.7個(gè)百分點(diǎn)，依然位于歷史低位。保證消費(fèi)增速可持續(xù)穩(wěn)定上漲，居民收入增速有待進(jìn)一步提高。

投資部分：政策調(diào)整，投資增速超預(yù)期下降

2025年1-9月，全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)-0.5%，較1-8月下降1.0個(gè)百分點(diǎn)，投資增速繼續(xù)下行。其中，第一、二、三產(chǎn)業(yè)投資增速分別較1-8月下降0.9、1.3、0.9個(gè)百分點(diǎn)；基建投資增速較1-8月下降0.9個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)投資增速則較1-8月下降1.0個(gè)百分點(diǎn)。

政策調(diào)整疊加房地產(chǎn)產(chǎn)能去化繼續(xù)，投資增速超預(yù)期下滑。5月20日在發(fā)改委新聞發(fā)布會(huì)上，發(fā)改委發(fā)言人李超應(yīng)新華社記者提問(wèn)，就整治“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)的相關(guān)問(wèn)題做了詳細(xì)的闡述。早在3月《2025年政府工作報(bào)告》中指出“加快建立健全基礎(chǔ)制度規(guī)則，……，綜合整治‘內(nèi)卷式’競(jìng)爭(zhēng)”。6月29日，人民日?qǐng)?bào)頭版發(fā)文《在破除“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)中實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展》，進(jìn)一步將“反內(nèi)卷”引發(fā)了各界的關(guān)注，也釋放了政策調(diào)整的信號(hào)，階段性抑制投資。受預(yù)期及政策方向調(diào)整的影響，1-9月固定資產(chǎn)投資增速較1-8月全面下滑。另外，房地產(chǎn)產(chǎn)能去化繼續(xù)，房地產(chǎn)投資降幅進(jìn)一步擴(kuò)大，進(jìn)一步拉低全部投資增速。

進(jìn)出口部分：拉美、非洲發(fā)力，外貿(mào)增速小幅上行

2025年9月，按美元計(jì)價(jià)，中國(guó)進(jìn)出口總額5666.8億美元，同比增長(zhǎng)7.9%。其中，出口總額3285.7億美元，同比增長(zhǎng)8.3%；進(jìn)口總額2381.2億美元，同比增長(zhǎng)7.4%；貿(mào)易順差904.5億美元。外貿(mào)國(guó)別、商品結(jié)構(gòu)變化，“一帶一路”效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，進(jìn)、出口額增速震蕩前行。

出口方面，2025年9月，出口總額3285.7億美元，同比增長(zhǎng)8.3%，較前月上漲3.9個(gè)百分點(diǎn)，本月出口結(jié)構(gòu)變化繼續(xù)，全部出口額增速繼續(xù)震蕩。國(guó)別方面，中國(guó)對(duì)非美國(guó)家出口額增速繼續(xù)震蕩上漲，尤其是對(duì)共建“一帶一路”國(guó)家、非洲、拉丁美洲出口額增速本月大幅上漲；具體出口商品方面，傳統(tǒng)低附加值商品出口加速下降，技術(shù)含量較高商品的出口則繼續(xù)增長(zhǎng)，尤其是對(duì)集成電路、集成電路出口額繼續(xù)高速增長(zhǎng)。

進(jìn)口方面，2025年9月，進(jìn)口總額2381.2億美元，同比增長(zhǎng)7.4%，較前月上漲6.1個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)別結(jié)構(gòu)變化，進(jìn)口額增速窄幅震蕩上行。2025年以來(lái)，中國(guó)與歐盟、日本貿(mào)易往來(lái)增加，較2024年同期，自歐盟、日本進(jìn)口額增速上行明顯。另外，本月自非洲、拉丁美洲進(jìn)口額增速上漲明顯，疊加“一帶一路”繼續(xù)發(fā)力，本月進(jìn)口額增速上行明顯。中國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整依舊，對(duì)傳統(tǒng)大宗商品的需求減少，疊加外部環(huán)境愈發(fā)復(fù)雜，使得進(jìn)口額整體依然相對(duì)低速增長(zhǎng)。

非美國(guó)家繼續(xù)發(fā)力，出口額增速震蕩上行

2025年9月，出口總額3285.7億美元，同比增長(zhǎng)8.3%，較前月上漲3.9個(gè)百分點(diǎn)，本月出口結(jié)構(gòu)變化繼續(xù)，全部出口額增速繼續(xù)震蕩。國(guó)別方面，中國(guó)對(duì)非美國(guó)家出口額增速繼續(xù)震蕩上漲，尤其是對(duì)共建“一帶一路”國(guó)家、非洲、拉丁美洲出口額增速本月大幅上漲；具體出口商品方面，傳統(tǒng)低附加值商品出口加速下降，技術(shù)含量較高商品的出口則繼續(xù)增長(zhǎng)，尤其是對(duì)集成電路、集成電路出口額繼續(xù)高速增長(zhǎng)。

外部需求方面，在主要傳統(tǒng)出口伙伴國(guó)中，9月美國(guó)、歐盟、日本制造業(yè)PMI均較前月小幅下降，經(jīng)濟(jì)走勢(shì)相對(duì)平穩(wěn)，外部需求穩(wěn)定。9月美國(guó)Markit制造業(yè)PMI終值為52.0，盡管小幅低于前月，但依然位于榮枯線以上，反映出制造業(yè)相對(duì)強(qiáng)勁；日本制造業(yè)PMI為48.5，低于前月1.2個(gè)百分點(diǎn)；歐元區(qū)制造業(yè)PMI為49.8，再次回到榮枯線以下，2025年以來(lái)歐盟制造業(yè)PMI均值明顯高于2024年上半年均值，歐盟經(jīng)濟(jì)弱修復(fù)。

從國(guó)別出口看，9月中國(guó)對(duì)美國(guó)、歐盟、東盟出口額當(dāng)月同比增速分別為-27.03%、14.18%、15.62%，分別較前期上漲6.09、3.79、-6.88個(gè)百分點(diǎn)。一方面，中國(guó)對(duì)美國(guó)的出口繼續(xù)大幅下滑；另一方面，中國(guó)對(duì)大部分非美國(guó)家的出口繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。1-9月對(duì)共建“一帶一路”國(guó)家及地區(qū)出口占比中國(guó)對(duì)外出口總額的50%以上，同比增長(zhǎng)11.4%，高于全部出口額增速5.3個(gè)百分點(diǎn)；推算9月當(dāng)月對(duì)共建“一帶一路”國(guó)家及地區(qū)出口額同比增長(zhǎng)19.8%，高于出口總額同比11.5個(gè)百分點(diǎn)。另外，本月對(duì)非洲、拉丁美洲的出口額增速也較前月大幅上漲，是推高本月出口額增速的主要因素之一。9月，對(duì)非洲、拉丁美洲出口額同比增長(zhǎng)56.2%、17.5%，分別較8月上漲30.6、17.5個(gè)百分點(diǎn)。

從具體出口商品看，傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)出口額繼續(xù)下滑，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)出口則相對(duì)繼續(xù)上行。9月，箱包及類似容器、鞋靴出口額繼續(xù)下降，分別同比增長(zhǎng)-12.3%、-13.3%，已連續(xù)兩年持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。中國(guó)出口機(jī)電產(chǎn)品2077.04億美元，占中國(guó)出口總額的63.216%，仍在中國(guó)出口中占主導(dǎo)地位，同比增長(zhǎng)12.6%。其中，出口集成電路190.47億美元，同比增長(zhǎng)32.7%，繼續(xù)高位增長(zhǎng)。高新技術(shù)產(chǎn)品出口為898.50億美元，同比增長(zhǎng)11.5%，汽車（包括底盤）出口128.08億美元，同比增長(zhǎng)10.90%。

拉美、非洲發(fā)力，進(jìn)口額增速震蕩上行

2025年9月，進(jìn)口總額2381.2億美元，同比增長(zhǎng)7.4%，較前月上漲6.1個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)別結(jié)構(gòu)變化，進(jìn)口額增速窄幅震蕩上行。2025年以來(lái)，中國(guó)與歐盟、日本貿(mào)易往來(lái)增加，較2024年同期，自歐盟、日本進(jìn)口額增速上行明顯。另外，本月自非洲、拉丁美洲進(jìn)口額增速上漲明顯，疊加“一帶一路”繼續(xù)發(fā)力，本月進(jìn)口額增速上行明顯。中國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整依舊，對(duì)傳統(tǒng)大宗商品的需求減少，疊加外部環(huán)境愈發(fā)復(fù)雜，使得進(jìn)口額整體依然相對(duì)低速增長(zhǎng)。

從國(guó)別進(jìn)口看，中國(guó)從美國(guó)、歐盟、日本和東盟的進(jìn)口額分別同比增長(zhǎng)-16.11%、9.44%、20.87%、-0.86%，分別較前月上漲-0.07、11.28、9.92、2.97個(gè)百分點(diǎn)。推算本月中國(guó)從共建“一帶一路”國(guó)家和地區(qū)進(jìn)口額同比增長(zhǎng)3.63%，較前月上漲7.51個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，本月自非洲、拉丁美洲進(jìn)口額同比增長(zhǎng)23.39%、17.96%，分別較前月上漲30.17、21.15個(gè)百分點(diǎn)，與“一帶一路”地區(qū)共同推動(dòng)本月進(jìn)口額增速上漲。

從具體商品進(jìn)口看，大宗商品方面，1-9月鐵礦砂及其精礦、原油、煤及褐煤、天然氣、鋼材的進(jìn)口量累計(jì)同比增速分別為-0.1%、2.6%、-11.1%、-6.2%、-12.6%，與1-8月相比，鐵礦砂、鋼鐵、煤進(jìn)口量降幅均有收窄，原油進(jìn)口量增速小幅上漲，天然氣進(jìn)口量降幅小幅擴(kuò)大。農(nóng)產(chǎn)品方面，糧食進(jìn)口累計(jì)同比下降16.0%，降幅收窄3.5個(gè)百分點(diǎn)。

價(jià)格部分：“反內(nèi)卷”疊加基數(shù)效應(yīng)，價(jià)格增速小幅上漲

2025年9月，CPI同比增長(zhǎng)-0.3%，較前月上漲0.1個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比增長(zhǎng)0.1%，較前月上漲0.1個(gè)百分點(diǎn)，工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格增速上漲是推動(dòng)CPI增速0.1個(gè)百分點(diǎn)上漲的主要因素。供給充足，CPI增速維持低位運(yùn)行，尤其食品價(jià)格下降明顯，是當(dāng)前導(dǎo)致CPI同比負(fù)增長(zhǎng)的主要因素。“反內(nèi)卷”效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，部分消費(fèi)工業(yè)品供給過(guò)剩問(wèn)題或有緩解，工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格增速繼續(xù)小幅上行，推動(dòng)非食品價(jià)格增速繼續(xù)上漲。

2025年9月，PPI同比下降2.3%，降幅較前月收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比增長(zhǎng)0.0%，與前月持平。外部環(huán)境的不確定性、“反內(nèi)卷”優(yōu)化國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序疊加低基數(shù)效應(yīng)，PPI降幅繼續(xù)收窄。

規(guī)范國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格增速上漲

2025年9月，CPI同比增長(zhǎng)-0.3%，較前月上漲0.1個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比增長(zhǎng)0.1%，較前月上漲0.1個(gè)百分點(diǎn)，工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格增速上漲是推動(dòng)CPI增速0.1個(gè)百分點(diǎn)上漲的主要因素。

一方面，農(nóng)業(yè)科技爆發(fā)疊加國(guó)內(nèi)物流產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，保障國(guó)內(nèi)食品供應(yīng)充足，抑制食品價(jià)格上漲。2025年夏季以來(lái)，盡管極端天氣頻發(fā)，國(guó)內(nèi)肉蛋、果蔬供給依然充足，價(jià)格走勢(shì)平穩(wěn)。另一方面，“反內(nèi)卷”效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，居民部分消費(fèi)工業(yè)品供給過(guò)剩問(wèn)題或有緩解，工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格增速普遍小幅上行。因此，本月CPI同比增長(zhǎng)-0.3%。剔除食品價(jià)格和能源價(jià)格的核心CPI同比增速，自2月份以來(lái)呈震蕩上漲態(tài)勢(shì)，9月核心CPI同比增長(zhǎng)1.0%，較8月上漲0.1個(gè)百分點(diǎn)；1-9月核心CPI增長(zhǎng)0.6%，較上半年上漲0.2個(gè)百分點(diǎn)。

食品項(xiàng)中，從同比看，食品價(jià)格增長(zhǎng)-4.4%，較前月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，食品供給充足，食品價(jià)格同比繼續(xù)下行?？傮w而言，食品項(xiàng)八大類價(jià)格同比分化（1漲、7跌、0持平），其中鮮菜同比幅度最大（-13.7%）；較上月同比變動(dòng)分化（5正、3負(fù)、0不變），其中鮮菜同比變動(dòng)最顯著（1.5%）。

從環(huán)比看，食品價(jià)格環(huán)比增長(zhǎng)0.7%，較前月上漲0.2個(gè)百分點(diǎn)。9月，蔬菜、水果、牛羊肉、雞蛋價(jià)格季節(jié)性上漲，水產(chǎn)品大規(guī)模上市，價(jià)格季節(jié)性下降?？傮w而言，食品八大類價(jià)格環(huán)比漲跌互現(xiàn)（3漲、5跌、0持平），其中鮮菜環(huán)比幅度最高（6.1%），較上月環(huán)比變動(dòng)分化（3正4負(fù)1不變），其中鮮果環(huán)比變動(dòng)幅度最大（3.5%）。

非食品價(jià)格同比增長(zhǎng)0.7%，較前月上漲0.2個(gè)百分點(diǎn)，非食品價(jià)格同比繼續(xù)小幅上漲，但整體仍處于底部區(qū)間，家用器具、交通工具用燃料價(jià)格同比繼續(xù)明顯上漲是主要拉升因素。與2024年同期相反，當(dāng)前非食品價(jià)格增速高于CPI增速是抑制CPI增速下行的主要因素，間接反映出“反內(nèi)卷”效應(yīng)的體現(xiàn)。本月服務(wù)價(jià)格同比增長(zhǎng)0.6%，與前月持平?？傮w而言，非食品七大類價(jià)格同比普漲（6漲、1跌、0持平），其中其他用品及服務(wù)價(jià)格同比幅度最大（9.9%），較上月同比變動(dòng)分化（4正2負(fù)1不變），其中其他用品及服務(wù)價(jià)格同比變動(dòng)最明顯（1.3%）。

從環(huán)比看，非食品價(jià)格環(huán)比增長(zhǎng)-0.1%，與前月持平，其中，家用器具、交通工具用燃料價(jià)格繼續(xù)上漲；季節(jié)性因素導(dǎo)致旅游價(jià)格明顯下滑；受能源價(jià)格波動(dòng)影響，本月交通工具用燃料價(jià)格環(huán)比下降1.7%。

受居住及能源價(jià)格上漲帶動(dòng)，非食品價(jià)格止跌，其一，暑假結(jié)束，出行旅游繼續(xù)減少，旅游價(jià)格季節(jié)性下降，環(huán)比增長(zhǎng)-1.7%，較前月下降1.1個(gè)百分點(diǎn)；其二，受新裝上市影響，服裝價(jià)格季節(jié)性上漲；其三，“反內(nèi)卷”效果逐漸顯現(xiàn)，家用器具、通信工具價(jià)格均有上漲?？傮w而言，非食品項(xiàng)七大類價(jià)格環(huán)比分化（4正、2負(fù)、1持平），其中其他用品及服務(wù)價(jià)格環(huán)比幅度最高（1.3%），較上月環(huán)比變動(dòng)分化（3正、3負(fù)、1不變），其中其他用品及服務(wù)價(jià)格環(huán)比變動(dòng)最顯著（1.3%）。

“反內(nèi)卷”疊加基數(shù)效應(yīng)，PPI降幅繼續(xù)收窄

2025年9月，PPI同比下跌2.3%，降幅較前月收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比增長(zhǎng)0.0%，與前月持平。外部環(huán)境的不確定性、“反內(nèi)卷”優(yōu)化國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序疊加低基數(shù)效應(yīng)，PPI降幅繼續(xù)收窄。

受美國(guó)高關(guān)稅沖擊，全球貿(mào)易階段性收縮，經(jīng)濟(jì)增速下滑，總需求收縮，工業(yè)生產(chǎn)階段性下滑，國(guó)際大宗商品價(jià)格下行，受輸入性傳導(dǎo)影響，國(guó)內(nèi)部分工業(yè)品價(jià)格下降。9月國(guó)際大宗商品價(jià)格下行，受其影響國(guó)內(nèi)煤炭開采業(yè)和洗選、石油和天然氣開采業(yè)價(jià)格分別同比下降16.8%、8.6%；受貿(mào)易不確定性影響，出口占比相對(duì)較高的計(jì)算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)價(jià)格同比下降2.5%。

另外，國(guó)內(nèi)仍處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整期，一方面，房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)能去化繼續(xù)，受其影響鋼鐵、煤炭等大宗商品需求相對(duì)收縮，大宗商品價(jià)格難以持續(xù)大幅上漲；另一方面，傳統(tǒng)產(chǎn)能去化的同時(shí)，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，使得有色金屬相關(guān)價(jià)格逆勢(shì)上漲。9月，有色金屬礦采選業(yè)價(jià)格同比增長(zhǎng)13.9%、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價(jià)格同比增長(zhǎng)6.5%，均高于主要行業(yè)出廠價(jià)格同比，映射出高技術(shù)產(chǎn)業(yè)需求相對(duì)旺盛。

從同比看，9月PPI下跌2.3%，降幅較前月收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)。受低基數(shù)效應(yīng)、國(guó)際大宗商品價(jià)格下降的輸入性影響，疊加“反內(nèi)卷”國(guó)內(nèi)優(yōu)化市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序的對(duì)沖，本月工業(yè)品價(jià)格增速繼續(xù)上漲。生產(chǎn)資料價(jià)格同比下降2.4%，降幅較前月收窄0.8個(gè)百分點(diǎn)，其中采掘業(yè)、原材料、加工業(yè)價(jià)格同比增速分別上漲2.5、1.2、0.5個(gè)百分點(diǎn)；生活資料價(jià)格同比下降1.7%，與前月持平，其中耐用消費(fèi)品價(jià)格降幅擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)，而一般日用品價(jià)格降幅則收窄0.3個(gè)百分點(diǎn)。

從環(huán)比看，9月PPI環(huán)比增長(zhǎng)0.0%，與前月持平。外部環(huán)境趨緊疊加經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，生產(chǎn)資料價(jià)格環(huán)比增長(zhǎng)0.0%，較前月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，其中原材料價(jià)格環(huán)比波幅最為明顯。受外貿(mào)預(yù)期不穩(wěn)及“反內(nèi)卷”影響，生活資料價(jià)格環(huán)比增長(zhǎng)-0.2%，較前月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，其中，衣著價(jià)格未變；食品、耐用品價(jià)格均為環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)；一般日用品價(jià)格則環(huán)比正增長(zhǎng)。

貨幣金融部分：M1增速持續(xù)加快，流動(dòng)性持續(xù)改善

2025年9月中國(guó)新增社會(huì)融資規(guī)模為35296億元，較2024年9月的37635億元同比減少2339億元，降幅6.2%。這一增量雖高于8月的25693億元，但同比少增反映出季末沖量效應(yīng)有限，融資需求整體偏弱。盡管政府債券發(fā)行持續(xù)高位提供支撐，但信貸需求疲軟和企業(yè)債券融資負(fù)增長(zhǎng)加劇，凸顯信用擴(kuò)張放緩的特點(diǎn)，外部不確定性進(jìn)一步施壓。

2025年9月中國(guó)金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款為12900億元，較2024年9月同比減少3000億元，降幅18.9%. 這一變化主要受季末沖量效應(yīng)推動(dòng)，信貸投放加速，但居民貸款疲軟和中長(zhǎng)期貸款放緩導(dǎo)致同比少增，信用擴(kuò)張力度不及預(yù)期。

2025年9月末，狹義貨幣（M1）同比增長(zhǎng)7.2%，較8月上升1.2個(gè)百分點(diǎn)，凸顯企業(yè)活期存款加速增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)活躍度提升加快；廣義貨幣（M2）同比增長(zhǎng)8.4%，較上月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，顯示貨幣供應(yīng)擴(kuò)張放緩但仍穩(wěn)健。M2與M1同比增速差進(jìn)一步收窄至1.2%，較8月下降1.6個(gè)百分點(diǎn)，表明企業(yè)資金流動(dòng)性改善加劇，但投資意愿仍需政策激活。社會(huì)融資規(guī)模存量同比增速為8.7%，較M2增速高0.3個(gè)百分點(diǎn)，反映社融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度略強(qiáng)于M2，但經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能恢復(fù)的結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)依然存在。

新增社融同比少增，季末沖量效應(yīng)顯現(xiàn)

2025年9月中國(guó)新增社會(huì)融資規(guī)模為35296億元，較2024年9月的37635億元同比減少2339億元，降幅6.2%。這一增量雖高于8月的25693億元，但同比少增反映出季末沖量效應(yīng)有限，融資需求整體偏弱。盡管政府債券發(fā)行持續(xù)高位提供支撐，但信貸需求疲軟和企業(yè)債券融資負(fù)增長(zhǎng)加劇，凸顯信用擴(kuò)張放緩的特點(diǎn)，外部不確定性進(jìn)一步施壓。

新增人民幣貸款：季末反彈，但低于預(yù)期

2025年9月新增人民幣貸款為16081億元，較2024年9月的19742億元同比減少3661億元，降幅18.5%。這一規(guī)模較8月的6233億元顯著回升，主要受季末沖量效應(yīng)影響，銀行加速投放以完成季度指標(biāo)。9月制造業(yè)PMI升至49.8%，較8月上升0.4個(gè)百分點(diǎn)，雖然仍低于50，但景氣改善刺激企業(yè)短期融資需求。 然而，貸款增長(zhǎng)低于預(yù)期，弱信用需求持續(xù)，反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)放緩和企業(yè)信心不足。

新增政府債券：高位運(yùn)行，財(cái)政政策托底

2025年9月新增政府債券融資達(dá)11893億元，較2024年9月的15357億元同比減少3464億元，降幅22.6%。政府債券仍是社融增長(zhǎng)的核心支撐，反映出財(cái)政政策在穩(wěn)經(jīng)濟(jì)中的關(guān)鍵作用。9月專項(xiàng)債發(fā)行維持高位，資金投向基建和消費(fèi)領(lǐng)域，與中央強(qiáng)調(diào)積極財(cái)政政策的基調(diào)一致。 盡管同比少增，但較8月的13658億元調(diào)整有限，預(yù)計(jì)在應(yīng)對(duì)外部關(guān)稅壓力的背景下持續(xù)發(fā)力。

表外融資：整體改善，監(jiān)管高壓延續(xù)

2025年9月表外融資（委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票）呈現(xiàn)改善態(tài)勢(shì)。新增委托貸款為283億元，同比少減109億元；新增信托貸款為62億元，同比增加56億元；未貼現(xiàn)銀行承兌匯票為3234億元，同比增加1922億元。總體而言，表外融資對(duì)社融貢獻(xiàn)增強(qiáng)，反映出監(jiān)管部門對(duì)影子銀行的嚴(yán)格管控趨穩(wěn)。企業(yè)對(duì)非標(biāo)融資依賴減少，但短期資金需求上升和流動(dòng)性寬松推動(dòng)承兌匯票顯著增加。

企業(yè)直接融資：債券融資負(fù)增長(zhǎng)，股票融資回暖

2025年9月企業(yè)債券融資為136億元，較2024年9月的-1926億元同比增加2062億元，轉(zhuǎn)正但規(guī)模有限。國(guó)內(nèi)債券收益率下行和人民銀行再貸款工具支持降低發(fā)債成本，但負(fù)增長(zhǎng)反映股市波動(dòng)性較高。非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資為499億元，同比增加371億元，增幅290.6%。資本市場(chǎng)改革為股權(quán)融資提供支撐，但全球金融市場(chǎng)不確定性限制擴(kuò)張。

外幣貸款：負(fù)增長(zhǎng)收窄，外部環(huán)境波動(dòng)

2025年9月新增外幣貸款為-129億元，較2024年9月的-480億元同比多增351億元，負(fù)增長(zhǎng)幅度收窄。美元走強(qiáng)壓力緩解，出口反彈提振企業(yè)外幣貸款需求。地緣政治緊張局勢(shì)緩和增強(qiáng)外幣融資吸引力，盡管全球供應(yīng)鏈調(diào)整仍對(duì)部分企業(yè)構(gòu)成挑戰(zhàn)。

信貸同比少增，居民貸款疲軟拖累

2025年9月中國(guó)金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款為12900億元，較2024年9月同比減少3000億元，降幅18.9%. 這一變化主要受季末沖量效應(yīng)推動(dòng)，信貸投放加速，但居民貸款疲軟和中長(zhǎng)期貸款放緩導(dǎo)致同比少增，信用擴(kuò)張力度不及預(yù)期。

短期貸款：大幅正增長(zhǎng)，需求回暖

2025年9月新增短期貸款為8521億元，較2024年9月同比增加1221億元，增幅16.7%. 短期貸款強(qiáng)勁反彈，反映企業(yè)流動(dòng)性需求改善，可能與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)增強(qiáng)有關(guān)。9月制造業(yè)PMI升至49.8%，較8月上升0.4個(gè)百分點(diǎn)，雖然仍低于50，但景氣水平繼續(xù)改善，企業(yè)用工景氣度上升0.6個(gè)百分點(diǎn)至48.5%，表明制造業(yè)企業(yè)短期融資需求隨之增加。

中長(zhǎng)期貸款：增長(zhǎng)放緩，投資動(dòng)能不足

2025年9月新增中長(zhǎng)期貸款為11600億元，較2024年9月同比減少300億元，降幅2.5%. 中長(zhǎng)期貸款小幅減少，顯示投資恢復(fù)緩慢，企業(yè)長(zhǎng)期融資意愿低迷。房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷持續(xù)拖累相關(guān)需求，1-8月全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降，影響建材等行業(yè)中長(zhǎng)期貸款。盡管政策引導(dǎo)資金流向制造業(yè)，但整體投資動(dòng)能不足，裝備制造業(yè)PMI雖升至51.9%，但高基數(shù)效應(yīng)施壓。

居民戶貸款：需求偏弱，消費(fèi)與房貸低迷

2025年9月新增居民戶貸款為3890億元，較2024年9月同比減少1110億元，降幅22.2%. 其中，短期貸款為1421億元，同比減少1279億元；中長(zhǎng)期貸款為2500億元，同比增加200億元。居民貸款整體疲軟，反映消費(fèi)信心不足和房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷。短期貸款減少可能與季節(jié)性消費(fèi)低迷有關(guān)，盡管消費(fèi)補(bǔ)貼政策提供支撐，但制造業(yè)活動(dòng)改善有限影響居民收入預(yù)期。中長(zhǎng)期貸款微增主要源于房貸需求局部回暖，但房?jī)r(jià)下行預(yù)期抑制整體增長(zhǎng)。

企事業(yè)單位貸款：季末加速，但結(jié)構(gòu)分化

2025年9月企事業(yè)單位新增貸款為12200億元，較2024年9月同比減少2700億元，降幅18.1%. 其中，短期貸款為7100億元，同比增加2500億元；中長(zhǎng)期貸款為9100億元，同比減少500億元；票據(jù)融資為-4026億元，同比減少4700億元。企事業(yè)單位貸款季末反彈明顯，短期貸款增長(zhǎng)反映生產(chǎn)需求回暖，制造業(yè)PMI改善刺激企業(yè)經(jīng)營(yíng)活躍度上升。中長(zhǎng)期貸款放緩可能與房地產(chǎn)和傳統(tǒng)行業(yè)投資低迷有關(guān)，票據(jù)融資負(fù)增長(zhǎng)表明企業(yè)轉(zhuǎn)向常規(guī)貸款，信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

M1增速加速回升，M2增速小幅回落流動(dòng)性改善持續(xù)

2025年9月末，狹義貨幣（M1）同比增長(zhǎng)7.2%，較8月上升1.2個(gè)百分點(diǎn)，凸顯企業(yè)活期存款加速增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)活躍度提升加快；廣義貨幣（M2）同比增長(zhǎng)8.4%，較上月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，顯示貨幣供應(yīng)擴(kuò)張放緩但仍穩(wěn)健。M2與M1同比增速差進(jìn)一步收窄至1.2%，較8月下降1.6個(gè)百分點(diǎn)，表明企業(yè)資金流動(dòng)性改善加劇，但投資意愿仍需政策激活。社會(huì)融資規(guī)模存量同比增速為8.7%，較M2增速高0.3個(gè)百分點(diǎn)，反映社融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度略強(qiáng)于M2，但經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能恢復(fù)的結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)依然存在。

M1增速加速：經(jīng)濟(jì)活躍度提升，季末效應(yīng)顯現(xiàn)

2025年9月末，M1余額為113.15萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)7.2%，較8月的6%回升1.2個(gè)百分點(diǎn)。M1增速的加速主要得益于企業(yè)活期存款的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，反映經(jīng)濟(jì)活躍度提升加快。最新數(shù)據(jù)顯示，9月M1增速回升幅度加大，更多資金轉(zhuǎn)為活期存款，有助于投入消費(fèi)、投資等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。 此外，今年以來(lái)M1的增速回升較大原因受到多重因素影響，包括低利率環(huán)境下對(duì)公定期存款出現(xiàn)再配置；財(cái)政支出加速與化債改善企業(yè)現(xiàn)金流。 然而，M1增速仍低于歷史均值，顯示企業(yè)投資信心尚未全面恢復(fù)。房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)調(diào)整及原材料價(jià)格波動(dòng)可能繼續(xù)抑制活期存款增長(zhǎng)，限制了M1的進(jìn)一步反彈。

M2增速放緩：貨幣供應(yīng)穩(wěn)健，寬松政策傳導(dǎo)

2025年9月末，M2余額為335.38萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)8.4%，較8月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，凸顯貨幣供應(yīng)擴(kuò)張放緩但仍處于較高水平。M2的放緩得益于貨幣政策的適度寬松以及財(cái)政政策的協(xié)同支持，但季末信貸沖量后存款派生效應(yīng)減弱。9月末M2增速小幅回落，主要受社融增速放緩影響，特別是近期政府債券融資規(guī)模調(diào)整，但財(cái)政支出帶動(dòng)存款派生仍支撐。 此外，9月作為季度末，新增貸款12900億元的反彈得益于政府債券發(fā)行提速和財(cái)政支出增加，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期融資需求仍顯結(jié)構(gòu)性疲軟，居民和部分行業(yè)存款增長(zhǎng)有限。

M2與M1增速差收窄：流動(dòng)性壓力明顯緩解

2025年9月末，M2與M1同比增速差從8月的2.8%收窄至9月的1.2%，表明企業(yè)資金從定期存款向活期存款的流動(dòng)明顯改善，流動(dòng)性壓力有所緩解。M1增速的較快回升顯示企業(yè)短期資金周轉(zhuǎn)需求增加，可能與制造業(yè)復(fù)蘇和出口訂單強(qiáng)勁有關(guān)。 然而，增速差仍處于較高水平，表明企業(yè)更傾向于持有低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，固定資產(chǎn)投資等中長(zhǎng)期支出意愿偏弱。 全球經(jīng)濟(jì)不確定性繼續(xù)對(duì)企業(yè)信心形成壓制。

社融與M2增速差擴(kuò)大：政策驅(qū)動(dòng)仍為主導(dǎo)

2025年9月末，社融存量同比增速為8.7%，較M2增速高0.3個(gè)百分點(diǎn)，較8月的持平有所擴(kuò)大，顯示社融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度略強(qiáng)于M2。2025年9月新增社融達(dá)3.53萬(wàn)億元，同比少增，其中人民幣貸款和政府債券融資是主要貢獻(xiàn)力量。 社融增速高于M2，反映財(cái)政政策通過(guò)專項(xiàng)債和基建投資對(duì)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)力托底。然而，表外融資和企業(yè)債券融資的相對(duì)疲軟表明實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)生融資需求尚未全面復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)動(dòng)能仍需政策進(jìn)一步激活。

展望未來(lái)：政策調(diào)整，“穩(wěn)中求進(jìn)”推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展

GDP方面：政策方向轉(zhuǎn)變，重“質(zhì)”穩(wěn)“量”，受“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)”影響，下半年GDP增速階段性回調(diào)，但高質(zhì)量經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步發(fā)展，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)逆勢(shì)上漲，預(yù)計(jì)2025年能夠完成全年目標(biāo)GDP增速5%。

工業(yè)產(chǎn)出方面：預(yù)計(jì)2025年全年規(guī)模以上工業(yè)增加值增速穩(wěn)定在6%左右，較上半年6.4%小幅放緩，但政策支撐將防止大幅回落。8月累計(jì)增速6.2%反映高技術(shù)制造業(yè)貢獻(xiàn)率升至25%，新能源汽車等行業(yè)增長(zhǎng)9.3%，結(jié)合專項(xiàng)債發(fā)行提速和消費(fèi)補(bǔ)貼政策，將拉動(dòng)制造業(yè)投資回暖。然而，房地產(chǎn)投資下降10.4%拖累建材鋼鐵需求，外部關(guān)稅和全球不確定性加劇出口波動(dòng)，制造業(yè)PMI49.4%仍收縮。整體走勢(shì)邏輯依賴財(cái)政貨幣協(xié)同，若基建加速，全年增速或趨穩(wěn)于6.0%-6.5%。

消費(fèi)方面：預(yù)計(jì)2025年社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速倒“V”型走勢(shì)，下半年消費(fèi)額增速或有回調(diào)。2024年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出，2025年重點(diǎn)任務(wù)之一是大力提升消費(fèi)，并表示“實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)，推動(dòng)中低收入群體增收減負(fù)，提升消費(fèi)能力”并加力擴(kuò)圍實(shí)施“兩新”政策，政策推動(dòng)上半年消費(fèi)增速上行；下半年政策調(diào)整，“反內(nèi)卷”短期內(nèi)增加了就業(yè)、收入不穩(wěn)的預(yù)期，受其影響下半年消費(fèi)額增速或有回調(diào)。

投資方面：受政策刺激影響，上半年投資增速走勢(shì)平穩(wěn)，2024年12月，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出，提高投資效益是2025年的重點(diǎn)任務(wù)，“加強(qiáng)自上而下組織協(xié)調(diào)，更大力度支持‘兩重’項(xiàng)目。適度增加中央預(yù)算內(nèi)投資。加強(qiáng)財(cái)政與金融的配合，以政府投資有效帶動(dòng)社會(huì)投資” ；下半年政策調(diào)整，“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)”或成主線，“反內(nèi)卷”短期內(nèi)對(duì)投資抑制明顯，或拉低下半年投資增速。

出口方面：2025年外部環(huán)境或進(jìn)一步復(fù)雜，風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇并存，預(yù)計(jì)2025年出口增速或震蕩前行。第一，歐美政權(quán)更迭增加了對(duì)外貿(mào)易的不確定性，尤其在全球環(huán)境復(fù)雜的當(dāng)下，西方主要貿(mào)易伙伴國(guó)的大選年加劇了貿(mào)易政策多變的風(fēng)險(xiǎn)；第二，特朗普政府行為激進(jìn)，當(dāng)選以來(lái)的一系列關(guān)稅措施，抬高了全球關(guān)稅壁壘，增加了全球貿(mào)易的不確定性；第三，RCEP協(xié)議持續(xù)釋放外貿(mào)紅利，出口結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，未來(lái)與東亞貿(mào)易或?qū)?duì)出口增速形成支撐。

進(jìn)口方面，預(yù)計(jì)2025年進(jìn)口增速或?qū)⒀永m(xù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。一方面，國(guó)內(nèi)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策將持續(xù)發(fā)力，有助于拉動(dòng)中國(guó)內(nèi)需恢復(fù)逐步回暖，保障經(jīng)濟(jì)基本面企穩(wěn)回升，進(jìn)口增速有望逐漸得到改善；另一方面，房地產(chǎn)市場(chǎng)仍在底部運(yùn)行，抑制鋼鐵等大宗商品的進(jìn)口，疊加全球貿(mào)易壁壘高筑，產(chǎn)業(yè)鏈被迫斷裂，供貨商更替，勢(shì)必影響原有的國(guó)際貿(mào)易往來(lái)，利空中國(guó)進(jìn)口。

CPI方面：受“穩(wěn)增長(zhǎng)、促消費(fèi)”政策影響，疊加2024年低基數(shù)效應(yīng)，或推動(dòng)2025年CPI增速上行，但外部趨緊的國(guó)際環(huán)境依然沒(méi)有改變，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力不足，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)壓力依然較大，就業(yè)、收入預(yù)期并未發(fā)生明顯改變，居民有效需求不足問(wèn)題掣肘，使得未來(lái)居民消費(fèi)價(jià)格難以快速大幅上漲，2025年CPI增速或小幅上漲，但仍處于歷史相對(duì)低位。

PPI方面：盡管中國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)壓力猶存，企業(yè)內(nèi)生動(dòng)力不足，工業(yè)有效需求有待刺激，房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)能去化猶在，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整繼續(xù)，PPI下行壓力不減，但政策調(diào)整，“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)”或成推動(dòng)PPI增速上行的直接動(dòng)力，2025年下半年P(guān)PI增速或明顯上漲。

新增社會(huì)融資規(guī)模：預(yù)計(jì)全年社融規(guī)模預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，增速圍繞8.5%-9%。政府債券融資作為主要驅(qū)動(dòng)力，上半年凈融資貢獻(xiàn)約3.9萬(wàn)億元，結(jié)合財(cái)政政策加碼和專項(xiàng)債發(fā)行提速，將支撐基建和消費(fèi)領(lǐng)域融資需求。然而，信貸需求疲軟和表外融資分化可能限制增速，整體與名義GDP增長(zhǎng)一致，反映政策托底實(shí)體經(jīng)濟(jì)的邏輯。

新增人民幣貸款：預(yù)計(jì)全年貸款規(guī)模預(yù)計(jì)增長(zhǎng)7%-8%，受貨幣政策寬松和實(shí)體需求回暖支撐。8月新增貸款5900億元較7月反彈，顯示季節(jié)性調(diào)整后企業(yè)短期融資改善，但房地產(chǎn)低迷拖累中長(zhǎng)期貸款。銀行資產(chǎn)擴(kuò)張放緩至6.5%，貸款增長(zhǎng)邏輯依賴于降準(zhǔn)釋放流動(dòng)性及基建投資加速，若外部關(guān)稅壓力加劇，可能進(jìn)一步抑制企業(yè)信心和全年規(guī)模。

M1：預(yù)計(jì)全年M1增速預(yù)計(jì)回升至5%-7%，反映企業(yè)活期存款加速和資金活化效應(yīng)。低利率環(huán)境促使對(duì)公定期存款再配置，財(cái)政支出和化債改善現(xiàn)金流支撐M1反彈，但仍低于歷史均值。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩至4.7%可能限制投資意愿，M1走勢(shì)邏輯依賴于制造業(yè)復(fù)蘇和出口訂單，若全球不確定性持續(xù)，企業(yè)傾向持有低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)將制約進(jìn)一步加速。

M2：預(yù)計(jì)全年M2增速預(yù)計(jì)穩(wěn)定在8%-9%，與社融增速持平，體現(xiàn)貨幣供應(yīng)穩(wěn)健擴(kuò)張。財(cái)政政策通過(guò)政府債券發(fā)行帶動(dòng)存款派生，上半年廣義財(cái)政支出增速8.9%，支撐M2增長(zhǎng)邏輯。但實(shí)體中長(zhǎng)期融資結(jié)構(gòu)性疲軟和居民存款分流可能施壓，整體增速與名義GDP一致。若經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)降至4.7%，M2走勢(shì)將依賴政策適時(shí)加力，避免流動(dòng)性壓力加劇。

北京大學(xué)國(guó)民經(jīng)濟(jì)研究中心簡(jiǎn)介：

北京大學(xué)國(guó)民經(jīng)濟(jì)研究中心成立于2004年。掛靠在北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院。依托北京大學(xué)，重點(diǎn)研究領(lǐng)域包括中國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、宏觀調(diào)控理論與實(shí)踐、經(jīng)濟(jì)學(xué)理論、中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革實(shí)踐、轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)理論和實(shí)踐前沿課題、政治經(jīng)濟(jì)學(xué)、西方經(jīng)濟(jì)學(xué)教學(xué)研究等。同時(shí)，本中心密切跟蹤宏觀經(jīng)濟(jì)與政策的重大變化，將短期波動(dòng)和長(zhǎng)期增長(zhǎng)納入一個(gè)綜合性的理論研究框架，以獨(dú)特的觀察視角去解讀，把握宏觀趨勢(shì)、剖析數(shù)據(jù)變化、理解政策初衷、預(yù)判政策效果。

中心的研究取得了顯著的成果，對(duì)中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策產(chǎn)生了較大影響。其中最具有代表性的成果有：（1）推動(dòng)了中國(guó)人口政策的調(diào)整。中心主任蘇劍教授從2006年開始就呼吁中國(guó)應(yīng)該立即徹底放棄計(jì)劃生育政策，并轉(zhuǎn)而鼓勵(lì)生育。（2）關(guān)于宏觀調(diào)控體系的研究：中心提出了包括市場(chǎng)化改革、供給管理和需求管理政策的三維宏觀調(diào)控體系。（3）關(guān)于宏觀調(diào)控力度的研究：2017年7月，本中心指出中國(guó)的宏觀調(diào)控應(yīng)該嚴(yán)防用力過(guò)猛，這一建議得到了國(guó)務(wù)院主要領(lǐng)導(dǎo)的批示，也與三個(gè)月后十九大報(bào)告中提出的“宏觀調(diào)控有度”的觀點(diǎn)完全一致。（4）關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)增速的成果。2013年，劉偉、蘇劍經(jīng)過(guò)縝密分析和測(cè)算，認(rèn)為中國(guó)每年只要有6.5%的經(jīng)濟(jì)增速就可以確保就業(yè)。此后不久，這一增速就成為中國(guó)政府經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的基準(zhǔn)目標(biāo)。最近幾年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的實(shí)踐也證明了他們的這一測(cè)算結(jié)果的精確性。（5）供給側(cè)研究。劉偉和蘇劍教授是國(guó)內(nèi)最早研究供給側(cè)的學(xué)者，他們?cè)?007年就開始在《經(jīng)濟(jì)研究》等雜志上發(fā)表關(guān)于供給管理的學(xué)術(shù)論文。（6）新常態(tài)研究。劉偉和蘇劍合作的論文“新常態(tài)下的中國(guó)宏觀調(diào)控”（《經(jīng)濟(jì)科學(xué)》2014年第4期）是研究中國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的第一篇學(xué)術(shù)論文。蘇劍和林衛(wèi)斌還研究了發(fā)達(dá)國(guó)家的新常態(tài)。（7）劉偉和蘇劍主編的《尋求突破的中國(guó)經(jīng)濟(jì)》被譯成英文、韓文、俄文、日文、印地文5種文字出版。（8）北京地鐵補(bǔ)貼機(jī)制研究。2008年，本課題組受北京市財(cái)政局委托設(shè)計(jì)了北京市地鐵運(yùn)營(yíng)的補(bǔ)貼機(jī)制。該機(jī)制從2009年1月1日開始被使用，直到現(xiàn)在。

中心出版物有：（1）《原富》雜志?！对弧肥且粋€(gè)月度電子刊物，由北京大學(xué)國(guó)民經(jīng)濟(jì)研究中心主辦，目的是以最及時(shí)、最專業(yè)、最全面的方式呈現(xiàn)本月國(guó)內(nèi)外主要宏觀經(jīng)濟(jì)大事并對(duì)重點(diǎn)事件進(jìn)行專業(yè)解讀。（2）《中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)報(bào)告》（年度報(bào)告）。該報(bào)告主要分析中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在的中長(zhǎng)期問(wèn)題，從2003年開始已經(jīng)連續(xù)出版14期，是相關(guān)年度報(bào)告中連續(xù)出版年限最長(zhǎng)的一本，被教育部列入其年度報(bào)告資助計(jì)劃。（3）系列宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行分析和預(yù)測(cè)報(bào)告。本中心定期發(fā)布關(guān)于中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的系列分析和預(yù)測(cè)報(bào)告，尤其是本中心的預(yù)測(cè)報(bào)告在預(yù)測(cè)精度上在全國(guó)處于領(lǐng)先地位。

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（經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 蘇劍/文）