此后的股權(quán)轉(zhuǎn)讓雖然開始“明碼標價”，但相關(guān)交易對象依然涉及其家族內(nèi)部。2019年，海南金家大院餐飲管理有限公司（簡稱“金家大院”）分別以每股10元的價格，向海口市天順實業(yè)發(fā)展有限公司（簡稱“天順實業(yè)”）轉(zhuǎn)讓0.83%股權(quán)（作價666.67萬元）、向深圳市向億投資擔保有限公司（簡稱“向億投資”）轉(zhuǎn)讓2.5%股權(quán)（作價2000萬元）。2022年5月，前海天正更是以每股15元的價格向32名自然人轉(zhuǎn)讓股權(quán)，總交易額約1.01億元。值得一提的是，這32名受讓者中，王維玲、宋紅霞、溫安華及何群華四人為敬女士親屬。此外，股東晗頤文化交流（持股4.66%）的實際權(quán)益持有人陳敬宜及陳笑寒，亦為敬女士親屬。

更匪夷所思的是，2022年6月B+輪融資中，高新投致遠、高新投創(chuàng)業(yè)、小禾創(chuàng)投等機構(gòu)以每股15元價格入股，但2024年這些機構(gòu)卻以每股8.52元、8.5元的折價將股權(quán)轉(zhuǎn)回敬玥控制的海南至正。有業(yè)內(nèi)人士指出，在2022—2024年公司營收復合年增長率達24.7%、凈利潤增長68.5%的背景下，機構(gòu)投資者寧愿虧損退出，這不符合正常的商業(yè)邏輯，這種反常操作令人懷疑其初始投資是否真實，或是否存在其他未披露的利益安排。

根據(jù)港交所《上市規(guī)則》，主板上市公司公眾持股比例一般不得低于25%。而上述關(guān)聯(lián)交易是否被視為由同一陣營控制，從而擠壓公眾持股空間，最后導致不滿足港股“公眾持股不低于25%”的上市要求，將直接導致江西生物沖擊港股IPO成敗的關(guān)鍵。

除了歷史股權(quán)代持情況遭遇證監(jiān)會問詢，值得注意的是，股權(quán)高度集中的江西生物在上市前出現(xiàn)“清倉式分紅”。江西生物披露，2023年5月和2023年10月，公司根據(jù)截至2022年12月31日的合并保留利潤，向現(xiàn)有股東派發(fā)股息1000萬元和7620萬元。2024年9月，根據(jù)截至2023年12月31日的合并保留利潤，向現(xiàn)有股東派發(fā)股息4080萬元。兩年時間，江西生物累計分紅1.27億元，同期合計利潤僅0.82億元。

相比于豪爽的分紅，公司的賬面并不富裕。截至2024年12月31日，江西生物的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅為5283.1萬元。

分紅落地的同時，江西生物曾率先嘗試沖刺新三板上市。然而在收到了監(jiān)管一連串圍繞集團運營、財務(wù)、產(chǎn)品、歷史股權(quán)變動的反饋意見后，2024年8月江西生物主動撤回新三板申請。

依賴單一產(chǎn)品，后續(xù)產(chǎn)品多處于早期階段

據(jù)招股書，江西生物是中國最大的人用破傷風抗毒素（“人用TAT”）提供商和出口商，也是全產(chǎn)業(yè)鏈貫通的抗血清平臺商。憑借在抗血清產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)以及銷售領(lǐng)域逾50年的專業(yè)積淀，該公司已在國內(nèi)外建立穩(wěn)固的市場地位。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，該公司作為中國及全球最大的人用TAT提供商，按2024年銷量計，市場份額分別為65.8%及36.6%。破傷風抗毒素是一種抗血清，通過中和破傷風梭菌（導致破傷風的細菌）產(chǎn)生的毒素，提供及時的保護和治療，預防和治療破傷風感染。于2024年，公司的人用TAT總銷量為2540萬支，其中在中國銷售1320萬支，向海外市場出口1220萬支。

不過，該公司也被指過度依賴單一產(chǎn)品。2022年至2024年期間，江西生物人用TAT的銷售收入分別占公司總收入的93.9%、93%及93.3%。

為此，江西生物也持續(xù)加碼海外發(fā)展。2024年，江西生物的人用TAT總銷量為2540萬支，中國銷售1320萬支，海外出口銷售1220萬支。到了2025上半年，公司人用TAT總銷量為1220萬支，在中國銷售580萬支，而海外銷售達到640萬支。

不過，由于海外出口銷售以間接銷售、原液供應等形式完成，其營收貢獻占比始終不高。2025上半年，中國國內(nèi)銷售收入為7145.2萬元，占比74.7%;而海外銷售為2422.9萬元，占比僅為25.3%。不過據(jù)歷史數(shù)據(jù)來看，該出口比例已達歷史新高。

此外，為了打破單一品類依賴，江西生物已布局人用藥與獸藥雙線產(chǎn)品矩陣，包含4款人用藥及5款獸用藥，不過，這些產(chǎn)品大多數(shù)處于早期階段，短期內(nèi)難以形成收入。

根據(jù)招股書，四款人用藥產(chǎn)品中，進展最快的是抗蝮蛇毒血清，2025年下半年完成1期臨床試驗，另外三款中，一款2026年初啟動1期臨床試驗，兩款2027年完成工藝研究。五款獸用藥中，商業(yè)化進展最快的是豬脾轉(zhuǎn)移因子，預計2026年第三季度實現(xiàn)商業(yè)化。另外四款藥處在申請或再注冊批準上市階段，均在2025年第四季度提交再注冊申請或取證等。