有“中藥茅”之稱的片仔癀（600436.SH），近日交出一份“最差”三季報(bào)，前三季度公司營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙雙下滑。

片仔癀是福建漳州是一家“老字號(hào)”中藥企業(yè)，其核心產(chǎn)品“片仔癀”源于明朝晚期，擁有近500年傳承歷史，是國(guó)家級(jí)中藥保護(hù)品種。據(jù)片仔癀公司官網(wǎng)介紹，片仔癀源自宮廷秘方，成分為牛黃、麝香、三七、蛇膽，主治清熱解毒，涼血化瘀，消腫止痛，可用于熱毒血瘀所致急慢性病毒性肝炎。

2015年至2024年，片仔癀營(yíng)收、凈利潤(rùn)延續(xù)了10年的持續(xù)增長(zhǎng)，營(yíng)收從約18億元增長(zhǎng)至107億元以上，凈利潤(rùn)從約4.5億元增長(zhǎng)至近30億元。不過，2025年以來，片仔癀似乎陷入增長(zhǎng)瓶頸。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，公司2025年上半年實(shí)現(xiàn)收入53.79億元，同比下降4.81%，歸母凈利潤(rùn)14.42億元，同比下降16.22%。10月17日，片仔癀發(fā)布2025年第三季度報(bào)告顯示，前三季度營(yíng)業(yè)收入74.42億元，同比下降11.93%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)21.29億元，同比下降20.74%。更值得關(guān)注的是，扣非凈利潤(rùn)降幅高達(dá)30.38%，這意味著公司主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力顯著下滑。

對(duì)于上半年的業(yè)績(jī)下滑，片仔癀在業(yè)績(jī)快報(bào)中表示，盡管收入端保持穩(wěn)定，但報(bào)告期內(nèi)公司生產(chǎn)所需的關(guān)鍵原材料價(jià)格持續(xù)處于歷史高位運(yùn)行，成本壓力顯著增大。受此影響，公司產(chǎn)品利潤(rùn)空間受到明顯擠壓，對(duì)報(bào)告期內(nèi)的整體盈利能力構(gòu)成挑戰(zhàn)。

值得注意的是，牛黃（牛的膽囊、膽管或肝管中的結(jié)石）作為片仔癀的重要原料之一，近年來價(jià)格持續(xù)走高，應(yīng)是造成片仔癀利潤(rùn)下滑的重要原因之一。據(jù)海內(nèi)外多家媒體報(bào)道，到2025年初，牛黃的終端市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)達(dá)到黃金的兩倍，在巴西等海外產(chǎn)地每盎司達(dá)到1700美元—4000美元，當(dāng)?shù)剞r(nóng)場(chǎng)甚至被專業(yè)犯罪組織覬覦。

廈門鼓浪嶼片仔癀博物館

不過，如果拋開原料牛黃的價(jià)格因素，片仔癀10年持續(xù)的增長(zhǎng)的原因既包括其價(jià)格策略，也與其品牌價(jià)值及供給稀缺有關(guān)，具體而言包括以下幾個(gè)方面。

持續(xù)提價(jià)是片仔癀的核心拉動(dòng)力。提價(jià)直接提升毛利率和凈利潤(rùn)彈性，即使銷量未大幅增加，也能驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

據(jù)西南證券不完全統(tǒng)計(jì)，2004年至2020年，片仔癀錠劑產(chǎn)品一共提價(jià)19次，零售價(jià)從325元/粒升至590元/粒，提價(jià)幅度81.54%。據(jù)華安證券研報(bào)，2023年5月片仔癀進(jìn)一步從從590元/粒至760元/粒，提價(jià)28.8%，2024年Q1公司肝病用藥收入同比增長(zhǎng)27.84%，顯示提價(jià)對(duì)短期業(yè)績(jī)的直接支撐。

品牌價(jià)值與稀缺性為片仔癀提供了溢價(jià)基礎(chǔ)。片仔癀的配方和工藝據(jù)傳來源于明朝嘉靖皇帝宮廷秘方，“老字號(hào)”的金字招牌顯然也為其美譽(yù)度和稀缺性加持。

光大證券研報(bào)指出，片仔癀具備天然護(hù)城河，長(zhǎng)期發(fā)展空間廣闊，且產(chǎn)品價(jià)格伴隨購(gòu)買力提高與提價(jià)預(yù)期，有保值增值屬性。華安證券研報(bào)統(tǒng)計(jì)，2024年上半年片仔癀核心產(chǎn)品在天貓/京東肝膽用藥銷量排名第一，品牌影響力通過展會(huì)和活動(dòng)吸引超8000萬(wàn)人次關(guān)注。2021年，片仔癀被黃牛大規(guī)模囤積轉(zhuǎn)售，單粒價(jià)格從590元暴漲至1600元，正是其品牌價(jià)值和稀缺性的有力注腳。

產(chǎn)品多元化與創(chuàng)新產(chǎn)品也為片仔癀開辟了新增長(zhǎng)點(diǎn)。近年來公司培育大單品矩陣，如安宮牛黃丸、復(fù)方片仔癀含片等，化妝品業(yè)務(wù)（如皇后牌珍珠霜），也成為公司的有力的增長(zhǎng)點(diǎn)。萬(wàn)聯(lián)證券研報(bào)強(qiáng)調(diào)，安宮牛黃丸競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，推動(dòng)心腦血管用藥增長(zhǎng)，這緩解了片仔癀的單品依賴，助力公司過去10年扣非凈利潤(rùn)從約5億元增長(zhǎng)至30.41億元。

隨著片仔癀業(yè)績(jī)?cè)?025年進(jìn)入“拐點(diǎn)”，推動(dòng)公司持續(xù)增長(zhǎng)的引擎是否“熄火”，或許要回答以下幾個(gè)問題。

首先，片仔癀的價(jià)格水平是否已經(jīng)“見頂”，尤其是在當(dāng)前消費(fèi)復(fù)蘇緩慢的情況下進(jìn)一步提價(jià)，高價(jià)已使片仔癀從日常用藥轉(zhuǎn)向禮品和收藏屬性，“比黃金還貴”的片仔癀如果再提價(jià)，是否會(huì)造成消費(fèi)群體萎縮？ 

其次，作為中華“老字號(hào)”的品牌價(jià)值和溢價(jià)基礎(chǔ)仍然存在，這將是片仔癀的維持其消費(fèi)基本盤的長(zhǎng)期錨點(diǎn)。但與一些高毛利高溢價(jià)的產(chǎn)品（如頭部白酒）不同，片仔癀能否管理好牛黃等稀缺原料的供應(yīng)鏈，從而讓產(chǎn)出和毛利率更加可控。

最后，多元化轉(zhuǎn)型的持續(xù)效果需要長(zhǎng)時(shí)間的驗(yàn)證。無論是中藥護(hù)膚概念的化妝品，還是以中藥為主的新藥研發(fā)管線，從研發(fā)出成果，到銷售見業(yè)績(jī)都不是一朝一夕之功。

（經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 杜遠(yuǎn)/文）